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發布時間:2015.04.18 瀏覽次數:
 

揭秘新三板瘋狂的利益鏈

2015-03-30 新三板 新三板

秒殺,真的是秒殺啊!一位業內人士如此描述新三板私募產品認購的火爆程度。

2015年以來,新三板突然成為了私募、PE、券商、投資者追逐的熱點,一位新三板公司負責人向記者感慨,去年上半年我要找人來關注我們公司還比較困難,但今年春節以后整個市場非常熱,大家關注度很高,做市的200多家公司的增發都是要用搶的,現在是一票難求啊!

一切在變,但是似乎一切又不曾改變。資本總是會追逐更高的利潤,但是投資機會并不總是出現在同一塊金礦中。它突然出現,又突然消失,總是那么出人意料。正如在華爾街每天上演的資本故事一樣,在中國,現在也正在上演著一場資本的盛宴,而這次的主角則是被譽為中國納斯達克的新三板市場。

據統計,截至2015327,三板成指上漲了62.99%。而三板做市指數漲幅更是高達89.9%327,新三板實現總成交額17.16億元。其中做市公司的平均漲幅高達228.69%,遠遠高于同時期A股市場股價表現,成交額也大幅提升。毫無疑問,競價交易和轉板市場的預期利好刺激了投資者的神經,讓這個之前被冷眼相待的資本市場新生兒開始被熱捧。這是市場的選擇。每一個身處歷史洪流中的人,都認為自己是命運的幸運兒。

   

搶籌新三板

以往對于新三板市場表現得不冷不熱的私募以及公募機構開始積極行動起來,市面上針對新三板的產品如雨后春筍般冒出來。據了解,今年以來已經有包括財通、寶盈、前海開源、九泰基金、招商基金、長安基金、興業全球基金、國壽安保基金、紅土創新等近二十家公司發行了針對新三板的產品。

即使機構募資容易,但是要想參與做市企業的定增,卻難于上青天。上述人士告訴記者,新成立的基金現在還拼命找關系去搶項目,競爭確實很激烈。因為很多機構募集了各種新三板的基金,但是找不到適合的標的去投。雖然有2000多家,但是好的企業也就十分之一,因為現在交易火爆的還是做市的那些企業。這也忙壞了負責做市的券商。國信證券場外市場部負責人魯先德表示,現在我們做市的工作強度加大了,同時,工作人員也在不斷地出差,看項目。此外我們的團隊也在不斷地擴大,在這方面人員投入比以前有了翻倍的增長。

實際上,做市商在這輪新三板大漲行情中所起的作用功不可沒。據wind數據統計,截止至323,僅僅做市的新三板公司平均漲幅為95.84%,與此同時,同期創業板的平均漲幅為53.13%。做市企業中漲幅超過10倍的有97家,智力醫學以17200%漲幅位列第一,成交額為1192萬元。新達通、一銘軟件、遠航科技、億豐潔凈、艾融軟件、博冠股份、羅曼股份、天躍科技等公司位居漲幅前十名,漲幅均超過5倍。

            

此外,由于投資者的積極參與,新三板市場變得越來越活躍,成交量也有了顯著增長。上述新三板公司負責人向記者介紹,兩個月前,中信建投在幫一些公司做定增時,還會宣稱他們擁有高凈值人群資源,可以幫公司打散股權,承諾可以給公司多找點人,比如一次找30多個自然人以活躍交易度。但是兩個月之后,交易量上去了之后,現在大家都在愁股東人數太多,而之前券商所依賴的優勢資源到現在就不適用了。

以上述公司為例,自該公司去年7月份掛牌以后交易量平均一天才幾十萬,春節前每天也就百萬左右,而到了這周則出現了上千萬的交易量,最高時交易量一天可達2000萬以上,交易量呈現幾何級數增長。值得注意的是,交易活躍度的改善也讓曾經在資本市場受冷落的新三板公司開始掌握了話語權。

這種變化是很快的,現在都是投資者求企業。現在比較好的企業發定增,根本不需要路演的,只要一發定增公告,要求參與的投資機構就應接不暇,所以根本不愁募不到資金。現在主要問題是要挑挑選選,從中選擇對公司發展有利的投資者,我們主要有三個篩選標準:第一,要選些頻繁交易的投資者以活躍市場,因為大家都奔著以后的競價交易的制度紅利去的,希望成為第一批進入競價交易的公司。第二,目前我們還屬于中小型企業,知名度不夠 ,因此選擇一些名氣較大的機構也可以提高我們的知名度,第三,如果未來我們要做產業整合的話,也會選擇在這方面很有經驗的PEVC機構。上述負責人表示。

   

新三板生態鏈

新三板的財富效應讓資本掮客對此趨之若鶩。投行、基金、私募、PE\VC以及律師事務所、會計師事務所開始緊密合作,背后的利益鏈也逐漸顯現。

魯先德向記者介紹,一般來說,新三板的項目來源主要有多個渠道,券商會和產業園區、PE、行業協會、銀行等多個渠道合作來挖掘項目,然后再和會計師事務所和律師事務所進行合作,幫助企業推薦掛牌。掛牌后,要做市的話,主辦券商會找到其他券商一起做市。如果企業需要融資的話,券商也會幫忙再找投資人,比如機構投資者、專業PE機構等,推薦項目給他們。

在這其中雙方的業務有可能是交叉互補的。比如跟PE合作,PE將其投資的項目推薦給券商,而券商幫該項目完成掛牌以及后期可能的做市服務,不僅降低企業前期投資的風險,同時提升了PE機構對企業投資的這部分估值,實現雙方的共贏。

當然,目前市場上也有采用收費方式來合作的。比如申銀萬國,據了解,如果申銀萬國成功幫其推薦的企業找到了投資機構并成功獲得融資的話,其一般會按融資數額3%左右的比例收取一定的融資顧問費。此外,地方產業園區和券商之間的合作也很緊密。以齊魯證券為例,目前其負責的120家新三板項目中,有47家公司的歸屬地均為山東省,占比39.16%,而其中很大一部分公司是來自于山東當地的高新產業園區。

      

整個新三板利益鏈條中,受益最大的一方無疑是券商。20148月份做市商推出之前,新三板公司的業務大部分都是中小券商在做,很難見到大型券商的身影,因為在他們看來,新三板業務是個沒有太多收益的苦差事。而現在隨著新三板政策的明朗化以及交易制度的日趨完善,苦差事已經變成了每家券商的標配業務。

長江證券承銷保薦公司董事總經理周依黎認為,雖然純粹依靠推薦項目是不太可賺錢的,因為現在收入很低,終生督導費僅十萬元左右,推薦業務平均水平才100萬左右,在其中需花的時間和成本卻很高。但是我們是希望通過這個平臺來培養客戶,當客戶做大做強后,我們再通過給客戶帶來更多附加值的東西,比如未來的轉板,并購,以及再融資,從中賺取收入。

此外,新三板掛牌公司數量目前已達到2140家,未來數目有望再翻番,而數量的增長也將使得券商收入相應的翻倍增長。值得一提的是,券商直投收益將成為未來券商業務中最為誘人的一塊肥肉。據了解,目前已經有平安證券、國泰君安、中信證券、申萬宏源等通過旗下直投子公司設立新三板基金,由于背靠券商資源,這些基金與PE、VC和傳統私募機構相比,更能夠近水樓臺先得月,搶得優質標的公司資源。

據了解,目前券商主導下的新三板基金產品已成為今年最活躍的一類基金產品,該類產品未來可通過做市或者競價、并購等方式退出,其投資回報值得期待。此外,此前熱衷于投資一級市場的PEVC對新三板也開始產生了濃厚的興趣。據清科數據統計,2014年共有1572起新三板掛牌案例,其中VCPE投資的項目有412家,占到總量的26.21%。而深創投、達晨、啟迪、硅谷天堂、九鼎等機構則出現在了多家新三板公司的股東名單中。

      

就目前了解的情況來看,對于PEVC來說,新三板目前主要扮演的是其投資項目的退出渠道的角色,直接參與項目定增的較少,不過已經有硅谷天堂、啟迪創投開始嘗試這一方式。據了解,啟迪創投作為最早參與新三板投資的機構之一,目前在新三板市場已經有8年的投資歷史。公司最初在新三板投資的世紀瑞爾已經成功在創業板上市,并獲得退出。

除此之外,通過參與定增而實現的收益也頗為可觀。啟迪創投董事總經理羅茁向記者介紹,去年我們在三板上參與的沃捷傳媒、德鑫物聯、諾思蘭德、晟矽微電這四家企業的定增,其中有三個是第二輪定增,還有一個是我們新投的項目,結果不到一年,高的漲了三倍,還有2個漲了一倍,所以這個市場變化跟兩年前比是天翻地覆的,這已經跟主板的勁頭差不多了。

以啟迪創投投資的聯飛翔為例,公司在20096月投資了720萬元,持股225萬股。此后在2010年定增時以5.5/股的價格認購了聯飛翔的14.8萬股。如果以326收盤價9.02/股計算,啟迪創投在該項目的浮盈為3410.94萬元,投資回報率為429%。與通過IPO方式退出所實現的投資回報率并無太大差別。

    

除了PEVC之外,私募機構和公募基金當然也不會錯過新三板的這次造富浪潮。據了解,目前新三板的火爆也促使基金公司成立新產品的頻次加快。以財通為例,其今年年初同時成立了2只新三板市場的專戶公募產品,總規模在8000萬元。截至目前,該2只產品收益已經達到了近50%,據悉,目前新三板倉位在90%的水平。而326,財通基金又馬不停蹄地發行了新一期的新三板產品,由于前2只基金的良好業績表現,使得這次一開放預約便被搶購一空。

據財通基金相關工作人員介紹,財通新三板系列基金主要重點關注采用做市交易的200多只股票以及兩年內能夠申報轉板的已掛牌企業。其中對于互聯網金融、高端裝備制造業等有發展前景的行業較為看好;并表示其偏好資本和產業結合的創新型企業。

而這些機構掘金新三板的另外一個意義是,對于不能滿足新三板投資要求的個人投資者可以借道基金專戶或者基金子公司來參與新三板的投資,通過這種方式,個人投資者門檻降低至100萬元,這也是大多數個人投資者參與新三板的主要形式。當然,私募基金業中也不乏濫竽充數者。據業內人士透露,現在大家是在搶籌碼,其中也會出現很多傻錢,一些新的機構募了錢找不到項目,只是希望拼命沖進來,也不做盡職調查的工作。比如說,有些基金只要在新三板5元以下的股票就愿意閉著眼睛去接,去參與增發。而這無疑會增加基金投資人的風險。

    

一哥PK

中科招商與九鼎投資的PK已經成為新三板最熱門的話題。兩家均同處于PE行業,均擅長募集資金,就連打法上也頗為相似,傾向于工廠流水線式的投資方式,并且也都曾是創業板開啟后的最大受益者,Pre-IPo項目讓他們在投資界迅速崛起,當然也因為IPO的關閘而使得他們遇到了退出的困境。

頗有創新基因的九鼎投資創造了一種新的交易模式:基金LP份額換股權。一方面讓已經到了退出期的LP股東可以順利退出,另外一方面也可以享受九鼎投資的分紅收益。中科招商似乎也在效仿著九鼎的做法320,中科招商正式在新三板掛牌。與此同時,公布了定向增發方案。中科招商擬向不超過30名投資者定向發行不超過5億股普通股,募集不超過90億元資金,發行價為18/股,創下了新三板單次融資的最高額紀錄。

不過326日晚間,公司發布公告稱,將募集資金縮減為50.4億元,增發股份也減少為2.8億股。公司對此次變動并未予以說明原因。據此前媒體報道,有可能是由于目前認購的資金太多,使得公司認為18/股的價格太便宜而減少發行規模。

據悉,本次發行股份募集資金主要用于設立新的基金并增加GP出資額、實施項目投資及補充流動資金等。由于PE機構龐大的資產規模,中科招商和九鼎投資可謂是新三板中的重量級公司,因此關于到底誰是新三板市場最大市值股成為了業內爭論不休的話題。中科招商在掛牌后股價便一路上漲,從最初18/股上漲至目前55/股,漲幅將近300%。若以327的協議買入價55/股計算的話,中科招商市值高達731.5億元。截至327,中科招商并沒有一筆交易。

            

而與此同時,九鼎投資的股價也在發生著微妙的變化。中科招商掛牌當天,九鼎投資以8.9/股開盤,當天收于9.46/股。令人猜不透的是,當天股價最高沖到99/股,這也是2015年以來九鼎投資的最高價格,不過當天的成交量并不大,僅為3.77萬股。由于九鼎投資采用的是協議作價的方式,因此該價格的公允性存在一定的疑慮,99/股如此高的報價,到底是何人所為。此后323—27日九鼎投資的收盤價為9.22/股,9.81/股,11.5/股,12.95/股,13.31/股。最高價也再未超過99/股。若按照327九鼎投資的平均交易價格13.5/股計算,對應公司市值為549.85億元,僅為目前中科招商75%的市值。

另據業內人士透露,目前中科招商已經在籌劃做市的事宜。而九鼎投資在其近期發布的第一屆董事會第十二次決議公告中顯示,關于從協議方式變更為做市方式的決議還需股東大會審議通過。可以預見,當兩家公司開始實行做市,公司市值將實現更大幅度的增長。據公告顯示,截至2014631日,中科招商營業收入為2.17億元,歸屬于掛牌公司的凈利潤為1.96億元,而九鼎投資營業收入為1.31億元,歸屬于母公司的凈利潤為0.43億元,從營收規模來說,中科招商略勝一籌。

不過值得注意的是,在中科招商的營業收入中有近85%收入來源于管理費收入,而收益分成的占比僅為2752.55萬元,占比12.63%。而九鼎收入結構中項目管理報酬占比為15.26%。因此兩家營業收入均過度依賴管理費收入,因此未來市值的增長將取決于兩家公司收入結構的調整和轉型。

從投資回報率來看,中科招商運行滿5年的基金的綜合IRR22.01%,而九鼎投資在今年年報中披露的數據顯示,運行滿5年的基金的綜合IRR34.7%,遠高于中科招商。截至2014831,中科招商在管基金111只,基金認繳規模為607億元,實際在管基金約252億元。目前公司管理的累計投資項目233個,該等項目累計投資金額為182.64億元,實現退出項目32個,累計投資額16.16億元,在管項目201個,累計166.29億元。在32個退出項目中9個通過IPO方式退出。

             

新三板公司遭遇新煩惱

新三板的火熱,與最近連續釋放的政策利好是分不開的。業內資深人士向記者透露,因為新三板定位是要弄成中國的納斯達克,政策上支持比較多,上面的意思就是要弄多一個交易所,是上海交易所、深圳交易所之外的另一個交易所。

據了解,去年1226日,證監會發布了《關于證券經營機構參與全國股轉系統相關業務有關問題的通知》(以下簡稱《通知》)。通知中明確表示允許已取得全國股轉系統推薦業務備案的證券公司可由其分公司直接開展推薦業務,同時將支持基金管理公司子公司、期貨公司子公司、證券投資咨詢機構等其他機構經證監會備案后,在全國股轉系統開展推薦業務。

此外,為擴大做市隊伍,證監會支持基金管理公司子公司、期貨公司子公司、證券投資咨詢機構、私募基金管理機構等機構經備案后,在全國股轉系統開展做市業務。并支持基金管理公司試點推出投資于全國股轉系統掛牌股票的公募基金產品。同時也鼓勵合格境外機構投資者(QFII)、人民幣合格境外機構投資者(RQFII)投資于全國股轉系統掛牌股票。

對此,國信證券場外市場部總經理魯先德認為,該通知實際上是一個動員令。證監會動員各種力量往新三板走,所以這也是表明證監會將更加重視新三板的發展。此外,最近兩會期間對于新三板的政策指導也明確了新三板的未來發展方向。據悉,35,肖鋼在接受媒體采訪時表示,多層次資本市場之間的轉板機制是證監會一直關心的問題,今年證監會重點研究新三板市場向創業板市場轉板試點,并明確制定轉板方案是今年改革的重要工作之一。而這也意味著實現新三板到創業板之間的無縫對接將在今年會有實質性的進展。

    

另據了解,全國中小企業股份轉讓系統公司業務部副總監王小軍曾公開表示新三板競價交易系統最快將于今年年中準備完成,這也就意味著此前一直猶抱琵琶半遮面的競價交易制度也將在今年正式落地,而新三板分層制度也將在此基礎上發展起來,協議轉讓、做市制度和競價交易三者將形成一個自下而上的金字塔結構。魯先德對此分析稱,轉板是非常重要的一個預期,另外競價交易下半年會推出來,這樣新三板的分層和投資者門檻的降低都會有一定預期,如果之前投的一些項目之后可以做競價交易,那么公司投資價值會更加凸顯。

如果說政策紅利是內在的話,那么財富效應的顯現則是外在表現。較高的投資回報率吸引了眾多投資者的目光和錢袋。前述業內資深人士回應稱,大家看到新三板的一些股票一直在漲,能夠賺錢了,所以就踴躍進場了。創業板的PE目前平均是80倍左右,而新三板在去年之前平均PE還不到20倍。屬于價值低洼地,相比投資來得快,因此更多人會參與進來。不過現在最大的問題還是投資門檻問題,個人投資者的門檻為500萬,相對較高。

以信息業為例,目前新三板做市企業中,信息業的平均市盈率為58.68倍,而A股市場該行業指標為98.58倍,兩者之間仍有一定差距。不過值得一提的是,目前在新三中已經有一些企業市盈率已經與創業板公司相當甚至有的超過了創業板的一些公司。比如目前新三板中的同智偉業、先臨三維、點點客的市盈率分別為497.41倍,293.59倍,292.66倍,均已經超過了創業板該行業的平均值。

     

然而,正如一枚硬幣有它的兩面一樣,新三板的火熱在為掛牌的企業帶來融資和交易的功能的同時也為其帶來了甜蜜的煩惱據了解,由于購買者踴躍,一些做市的公司股東人數很快突破了200人,而按照要求,當股東人數超過200人時,需要先由證監會審核再報送股轉中心備案,這比僅僅報送股轉系統備案的流程要復雜很多,耗費的時間也會較長。據記者了解到的情況,到目前為止,報送材料的企業中僅有掛牌的瓊中農信通過了證監會的審核,據悉,從其2014913日報證監會核準,到今年115日取得證監會關于公司定向發行的批復,整個走完證監會的流程需要4個月的時間,這無疑是很高的時間成本。

由于目前證監會對股轉系統公司的審核標準目前還尚未明確,因此不少新三板公司的負責人開始擔憂了起來。前述新三板公司負責人對此表示,現在2月份交易活躍之后我們的股東數量超過了200人,我們肯定要去證監會報批,但是我們很擔心,現在證監會到底是怎么審核的,大家打聽來打聽去也不知道是什么標準。這和新三板的創立之初是相違背的,本來是要便利,但是這樣的話又回到證監會的老路上去了。

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